HB火博“别人贪婪时恐惧，别人恐惧时贪婪”。

“我总是开始在恐惧的海洋中寻找。如果我发现一些看起来很有吸引力的东西，我就会开始贪婪地购买。”

上述名言出自巴菲特。他时刻提醒投资者，要好好利用市场先生在悲痛中给予的机会巴菲特中国石油股，做出“重大决定”。受加息预期和俄乌冲突影响，全球金融市场出现剧烈动荡。2月份的美国股市已经开始下跌，但在2022年致股东的信中，巴菲特仍然感叹“（没有大的合并，因为）我们发现几乎没有什么令人兴奋的事情”，并为数千亿美元做了很多帐户上的现金解释。一般的原因是便宜的好东西不够多。3 月初，标准普尔 500 指数再次剧烈波动，从 4818 点跌至 4200 点。这一次，巴菲特抓住了机会——大举买入西方石油。

HB火博一、巴菲特购买西方石油：尽可能多地购买！

包括石油公司在内的能源公司一直是巴菲特为数不多的“买卖”目标之一。2004年，老人曾以6港元买入中石油，2007年以12港元的高位卖出。疫情防控期间，油价暴跌。巴菲特曾经清算过西方石油巴菲特中国石油股，这次又买了。“我们从周一开始尽可能多地购买（西方石油），”巴菲特在 3 月初接受媒体采访时表示。

根据美国证券交易委员会提交的文件，此次收购于2月底和3月初开始。截至一季度，伯克希尔在西方石油的持股已达1.36亿股，持仓市值约为77.38亿美元，或14.6%西方石油公司的流通股。

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西方石油公司成立于1920年，是一家总部位于美国的综合性石油公司，业务遍及美国、中东、北非和南美。它是美国第四大石油和天然气公司。该公司的化学和二氧化碳捕获业务处于领先地位。

二、巴菲特大举买入西方石油的逻辑思考

巴菲特今天重新定位石油公司背后的逻辑是什么？在之前的伯克希尔股东大会上，巴菲特还被问及他大量持有石油股的情况。巴菲特认为，“目前，美国政府拥有数十亿的存储空间。虽然人们可能会认为这个国家有这么多石油储备是件好事，但仔细想想还是不够——这些储备可能要三五年。不巴菲特中国石油股，你不知道三五年后会发生什么。”

巴菲特在 2005 年的自我报告中强调，购买中石油的主要考虑因素是三个因素：1.估值和价格、2.盈利增长和3.现金收益率。

巴菲特这次购买西方石油的原因并没有多说。除了稀缺性，我们认为油气行业的逻辑也不容忽视：

1.通货膨胀——滞胀将长期持续，油价将长期居高不下，这将大大提高石油公司的利润。西方管理层表示，油价每上涨 1 美元，将为公司带来 2. 25 亿美元的年收入。2021年，当公司计算出年平均油价为66.14美元时，油气业务在该价格水平上为公司带来了总计41亿美元的营业利润。随着油价目前飙升至创纪录的高位，假设全年平均价格为每桶 106 美元，该公司有可能产生 90 亿美元的额外利润。

在通货膨胀时期购买石油。巴菲特购买石油的举动已经开始。在解读巴菲特2020年股东信时，我们也强调，疫情发生时，巴菲特投资上游材料能源公司非常“老辣”——日本重仓伊东和三菱，增持雪佛龙。

2.2014年以来行业低迷导致供给侧资本支出减少，而需求继续导致未来供需缺口较大。2014年巴菲特中国石油股，国际原油暴跌，石油行业资本支出仍处于下行趋势。相关数据显示，以2014年行业资本支出计算，2020年中东地区资本支出下降30%，北美下降71%。根据 2013 年的行业资本支出，俄罗斯地区的行业资本支出下降了 50%。即使现在开始增加资本支出，未来产能的增加也将是3-5年甚至更长的事情。对此，2021年6月巴菲特中国石油股，沙特阿拉伯能源部长表示，勘探和生产缺乏新投资可能引发全球油价新的超级周期。在从 2014 年到 2021 年行业经历了七年的低迷之后，一些国有石油公司和国际勘探公司已经缩减了勘探和生产预算，以节省现金并避免新的供应过剩。包括沙特王子阿卜杜勒阿齐兹在内的许多人担心削减资本支出过度，并可能在需求反弹的情况下收紧原油供应。现实似乎正在实现阿卜杜勒阿齐兹王子的说法。一些国有石油公司和国际勘探公司已经缩减了勘探和生产预算，以节省现金并避免新的供应过剩。包括沙特王子阿卜杜勒阿齐兹在内的许多人担心削减资本支出过度，并可能在需求反弹的情况下收紧原油供应。现实似乎正在实现阿卜杜勒阿齐兹王子的说法。一些国有石油公司和国际勘探公司已经缩减了勘探和生产预算，以节省现金并避免新的供应过剩。包括沙特王子阿卜杜勒阿齐兹在内的许多人担心削减资本支出过度，并可能在需求反弹的情况下收紧原油供应。现实似乎正在实现阿卜杜勒阿齐兹王子的说法。

3.虽然面临经济增长放缓和新旧能源转换，但2023-2025年全球原油需求仍将保持每年1-150万桶/日的增长，原油需求供应能力将难以满足需求的增加。长期来看，全球原油供需缺口将长期存在。

4.以历史为鉴，能源公司在通胀期间表现出色。美股在1970年代通胀滞胀阶段的表现，能源公司股价市盈率表现超过10倍。到 1981 年底，能源板块占美国股市市值前 20 名公司的一半！！对美联储六个通胀率加息周期的回顾表明，能源公司最有可能跑赢市场并获得超额回报。滞胀的逻辑前面已经讨论过，这里不再赘述。

四、关于机油循环的五个问题

在看好石油顺周期性的同时，我们也提出了 5 个问题：

1.新能源的影响会减少传统能源的消耗吗？这个逻辑是合理的，因为运输占石油消耗的 55%。然而，能源转型周期较长，同时消费品中化学产品数量的增加提振了原油需求。据ETRI(2020）预计，到2050年，石油、天然气和煤炭仍将是三大能源，石油和天然气分别占全球一次能源的26%和30%此外，天然气是化石能源中唯一的低碳清洁能源，具有高效、优质、资源丰富、使用方便等优点，可与可再生能源形成良性互补。 .

也可以肯定，新能源和全球上市公司对ESG战略的重视，抑制了行业对传统能源的资本支出。2021年是行业好年景，大部分油气公司将把赚到的钱用来还债，向股东分红，但资本支出并没有改善。

当前油价突飞猛进，表面上是俄罗斯和乌克兰的冲突造成的，但实际上正是战争点燃了未来供需矛盾扩大的预期。

2. 加息会对商品价格产生影响吗？历史经验表明，资本主义不会轻易退出通货膨胀。这个过程注定是漫长的，3-5年可能没有尽头。同时，提高利率并不能治愈美国的通货膨胀。更重要的是，美国政府必须考虑平衡经济衰退和金融市场稳定的问题——在管理通货膨胀的同时，还要考虑选民情绪。

3.美国页岩油和天然气能否增加资本支出以显着提高产量？页岩油确实具有生产快节奏的特点，但也面临着两个难点：油井衰减和产油区高品位资产的快速消耗。在高油价背景下，2022年美国页岩油企业资本支出仍低于2019年，表明未来页岩油气潜在增量可能严重低于预期。

页岩油的衰减率很高。据EIA统计，美国主要产区单井油气产量12个月递减率高达70%。如果上游资本支出保持不变，一旦库存井过度消耗，现有运营井将无法承担维持生产的任务。石油和天然气产量的持续下降可能是不可避免的。

美国页岩油高品位资产可能已经迅速枯竭。随着高品位资产的消耗，后期新井品位持续下降是必然的。这将导致新的资本支出很可能需要首先对冲资产等级下降的影响。当资本支出增幅明显大于品位下降前，页岩油气潜在增量可能继续低于预期。

4.欧佩克+成员国增产将打破供应瓶颈？事实上，欧佩克成员国不太愿意增产，边际增产存在不确定性。目前，欧佩克10中原油产量最大的五个国家是沙特阿拉伯、伊拉克、阿联酋、科威特和尼日利亚。2022年2月，这五个成员的产量占欧佩克10的88.81%。据我们统计，在过去10年里，上述5个国家的新油田产量占欧佩克102022年2月产量的4.3%。目前主要消耗石油储量老油田，而沙特近10年没有新油田。油田投产。伊拉克' 石油生产主要是自用。伊朗的扩产之路任重道远，面临巨额资本支出。未来的边际增量是有限的。总之，各国并没有积极开发新油田。2011年以来，五国探明储量增速低于世界水平。过度依赖老油田增产来提高全球产量，容易导致原油生产后劲不足。

最新消息称，从2023年到2025年，沙特和阿联酋将增加资本支出，并计划在5年内分别增加原油产能150万桶和100万桶/日。但传统油田开发生产周期长，每年都有新的原油增加。供应有限。

5.俄罗斯油气产量增加？灾难。在当前俄乌冲突背景下，外资撤离将使本就资本支出下降的俄罗斯油气行业雪上加霜。

五、国内油气龙头投资逻辑要点

与我们国内的目标相比，中石油和中海油应该是不错的目标。其中，港股价格更具吸引力，PB估值处于2007年以来的历史低位，股息收益率达到10%左右。

与中石油相比，中海油的业务更加纯正，毛利润更高。重返A上市也不再是众人瞩目的焦点，但我们认为这仅仅是个开始。

中国海油的主营业务为原油和天然气的勘探、开发、生产和销售。它是中国最大的海上原油和天然气生产商，也是全球最大的独立油气勘探生产集团之一。

1.石油和天然气行业的主要障碍：

政策和特许权障碍：主要是勘探许可证。中海油更为特殊，其授权是在中国海域经营油气的权利。

资金壁垒：单个海上油气田开发项目通常需要数十亿至百亿元的投资规模，在勘探开发阶段面临不同方面的生产经营风险，可能出现单个项目的投资回报率低。

开发建设壁垒：油气勘探开发行业属于技术密集型行业，技术具有一定的先进性或垄断性，且大多掌握在龙头企业手中。作为行业后进者，如果不能突破上述技术壁垒，就很难具备良好的市场竞争力。

生产周期壁垒：传统老油气田重启需要10个月左右，新开发需要3-5年。

2.中海油的护城河：

一个。中国发展新能源，但需要更多自主可控的石油资源。中国石油资源的战略增长空间在海洋，中国海域油气勘探潜力巨大。中国海油拥有9个中国海域潜在矿区矿化证书，享有与国外开展海洋石油勘探、开发、生产和销售的独家合作权。

能源独立是我国的战略需要。石油与煤炭是相同的基本能源。即使未来新能源占比增加，

石油和煤炭作为基本能源将继续大放异彩。我国陆地石油资源稀缺，战略增量空间在海洋。

2021年，我国海洋原油产量5464万吨，海洋原油同比增幅占全国总增幅的80%以上。2022年，预计我国海上原油产量将达到5760万吨，同比增长约5.4%，继续保持全国石油增量领先地位。

中国海油在海洋石油勘探、开发、生产和销售方面享有独家对外合作权。与外国合作伙伴签订产品共享合同后，中海油将管理和监管职能以外的商业权利和义务转让给公司。一般而言，在勘探期间，公司的外国合作伙伴将承担 PSC 项下的所有勘探相关费用，直到取得商业发现并开始生产后，勘探费用才会收回。

中国海域是中海油的核心作业区。该公司约 57.9% 的净探明储量和约 67.4% 的净产量来自中国。目前，中海油已向国家申请了中国海域具有开发潜力的区域的采矿许可证，90%以上的采矿许可证由中海油持有，其中在产油气田120多个。

公司已在中国海域建立成熟的海上生产设施和海底管网系统，有利于未来区域勘探开发，支持公司长期可持续发展。中海油所在的中国海域勘探程度较低，未来发现更多油气资源潜力巨大。

湾。探明储量不断创新高。2021年探明储量57.28亿桶油当量，储量寿命连续5年稳定10年以上。

C。产量稳步增长。2001年以来，中海油净产量增长了6倍，保持了行业领先的增产能力。2021年油气产量572.900万桶油当量；未来3-5年产量将继续快速增长，预计2025年将达到7.3亿桶油当量。目前，公司有20多个新项目在建。2022年，共有13个国内外新项目计划投产。公司通过A股上市成功募集资金，将为未来产量增长提供有力支撑。

d。成本优势。一桶油成本为29.$49/桶油当量，全成本约$38/桶，是中国三桶油中成本最低的，领先全球综合石油和天然气公司，仅次于道达尔和西方石油公司。（西方石油成本世界领先！！）成本较低的周期性公司可以在行业复苏初期享受到第一批经济红利，率先扩张。

3.中海油的核心逻辑：

一个。基于预期的高位震荡原油价格和中海油油气产量的持续增长，公司本周期业绩将实现“量价齐升”。公司主营业务为油气销售。在成本相对稳定的情况下，油气价格直接影响公司利润。根据经验，油价每上涨1美元，公司利润增加约20亿元。

在全球原油长期缺乏资本支出的情况下，全球原油供给弹性将下降，通胀将继续与油价交织。业内人士认为，未来3-5年油价中心不会低于90美元。

鉴于公司自 2015 年以来资本支出持续增长，到 2025 年，公司的油气储量和产量将继续增长（CAGR > 6%）。

如果“量价齐升”的逻辑足够强，那么强周期公司就可以在顺周期市场中无视一切悲观和霸道。

湾。高股息。中海油维持高分红，近三年平均分红比例在60%左右。公司决定，经股东大会批准，2022-2024年度派息率不低于40%，年度股息不低于每股70港元（含税） ）。（2021年西方优先股派息率为35%，普通股为0。）

4.风险因素：

一个。地缘政治冲突。

湾。油价波动剧烈。然而，欧佩克+联盟产油国的财政平衡油价在每桶60美元以上。当油价暴跌时，联盟将采取联合减产措施支撑油价。中长期来看，油价中心难以维持在每桶60美元以下。

目前尚不清楚巴菲特没有说的逻辑究竟是什么，本文在这里只是一些幼稚的猜测。无论如何，鉴于全球油气行业资本支出长期不足，新油气田开发周期长，新旧能源转型过程中原油需求持续增长，以及供需缺口在可预见的未来刚性扩大，我们认为未来3-5年，能源大通胀下原油生产周期的机遇绝对值得关注。

$中石油(SH601857)$$中国神华(01088)$$中海油(SH600938)$

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